市场概述
全球股市在持续四天的下跌中进一步失去了动能，特朗普互惠关税威胁的波动性引发了投资者的风险偏好减弱。随着“解放日”（4月2日）的临近，全球的基金经理们纷纷收缩投资，降低风险，一些人则选择观望，不愿意在关税迷雾未消之前投入新资金。
情绪？紧张不安。持仓？防守为主。
投资者不仅仅是在对汽车关税的初步冲击做出反应，以及互惠关税的不确定性——真正的紧张情绪源自可能的二次影响：全球经济放缓、资本支出缩水以及消费者信心减弱。这种未知的关税机制让市场的焦虑感加剧。
现在的外汇市场像是在走钢丝——在上涨的债券需求和与关税结果相关的全球风险溢价之间拉锯。一方面，关税冲击的叙述为海外经济毁灭铺平了道路。另一方面，白宫更广泛政策的不断不确定性也开始削弱市场对美元的信心。
我们看到的并非是恐慌性抛售，而是一种缓慢而持续的美元流失——这是一种慢性泄漏，表明交易者开始质疑“避险”叙述，在这个美国可能成为政策风险中心的世界中。美元并没有崩溃；而是在压力下重新校准，这种情况相当不寻常。
然后还有黄金——这个反美元、反混乱的首选资产——突破了3100美元，仿佛不存在一样。随着各国央行大量购入，COMEX库存紧张，来自亚洲的避险需求不减，这不仅仅是对冲，而是一场当代的淘金热。
交易者不仅在定价恐惧——他们在重新布局，准备迎接一个经济放缓的宏观世界，在这个世界中，美联储也可能不得不减息，即便通胀仍旧顽固。这就是滞涨的闪击。
底线？在关税没有明确之前，这是一种规避风险的状态，黄金闪耀，债券吸引避险资金，而股票则紧张地关注马阿拉歌的每一条推特。
外汇市场在关税日待机
外汇市场目前实际上处于中立状态，等待可能成为本季度最大宏观催化剂的明确信息：特朗普总统将于4月2日公布的“互惠关税”。在此之前，交易者们在打防守，不是因为缺乏信心，而是因为关税机制本身依然模糊不清。
尽管宣布了对所有汽车及零部件进口征收25%的全球关税（于4月3日生效），但G10外汇市场的价格波动依然较小。除了瑞典克朗之外，所有G10货币对美元的波动都不到1%。这并不是自满，而是在复杂面前的对冲瘫痪。
特朗普政府已经制定了一张复杂的关税因素矩阵：关税差异、销售税、非关税壁垒、货币对齐，以及各种他们认为的“不公平贸易行为”。由于关于这些输入如何加权或转化为关税没有明确的信息，在宣布之前的价格结果都是猜测——市场最讨厌猜测游戏。
预计将实施广泛的关税措施——亚洲成为重点
我的基本判断是：将推出一项针对美国所有主要贸易伙伴的广泛关税方案——贸易逆差较大的国家将面临更严格的惩罚。美国贸易代表已经确定了其目标领域，于3月11日结束了针对G20和美国主要贸易逆差国的评论期。这些国家包括：
亚洲重镇： 中国、越南、台湾、日本、韩国、印度、马来西亚、印度尼西亚、泰国。
欧洲国家： 德国、爱尔兰。
北美： 加拿大、墨西哥。
其他国家： 巴西、阿根廷、南非、俄罗斯、沙特阿拉伯、英国、土耳其、瑞士、澳大利亚。
这一名单涵盖了88%的美国商品贸易。值得注意的是，其中21个国家中有9个位于亚洲——我们预计在公告后亚洲将面临最严重的外汇重定价风险。虽然英国在2024年同美国的商品贸易顺差达到120亿，但其意外被列入名单仍引发关注——不过，鉴于自特朗普在去年11月获胜以来英镑的强劲表现，市场依然认为英国能够躲避冲击。
美元持仓：火力暂时消失
DXY从1月份的高点下跌6.5%到3月份的低点，不仅仅是关税的结果。这一跌幅中的一半发生在短短三天之内，受到德国财政刺激消息、新的中国政策和一系列疲软的美国数据的影响。美元疲弱是由宏观因素驱动的，而非保护主义。
与此同时，CFTC持仓数据讲述了自己的故事——自1月中旬以来，杠杆基金几乎已经撤回了其75%的美元多头头寸。净多头头寸现在是自去年10月以来的最低水平。随着欧元/美元接近多月高点，美元显然不再是一个拥挤的多头仓位。这为战术性反弹打开了大门，尤其是如果市场开始定价更多非美国经济风险溢价，或者二次关税影响将焦点从美国经济脆弱性转移开来。
在今晨经过几轮波动后——尽管我在持有的测试性EURCAD多头（通过两个阶段）自上周五入场以来上涨了75个点，我将决定今天进行止损或继续跟随紧凑的追踪止损——我得出的结论是：现在不是保持任何大额美元仓位的时期，无论是多头还是空头。我在周末就提醒过：在关税日临近之际，市场形势太复杂，外汇市场提供的噪音多于信号。这是一个要优先保护资本的时期。
尽管如此，我们仍持有大量实物黄金——以泰铢计价，这一组合在金价上涨及泰铢近期疲弱的背景下表现良好。这是我在宏观不确定性日益增加时，仍愿意继续持有的唯一交易。
哪个地方最可能受到冲击？
如果美国将互惠关税聚焦于逆差国家，那么最有风险的货币将是：
亚洲：中国、越南、台湾、日本、韩国、印度。欧洲：德国、爱尔兰。北美：加拿大、墨西哥。
在2024年，台湾（+52%）、爱尔兰（+33%）和韩国（+27%）的贸易逆差增长最快——如果白宫选择精确打击，这会对这些外汇对的短期下行风险发出红旗。
底线：市场正在为一场关税炸弹做好准备——但缺乏对机制、程度和持续时间的可见性导致持仓冻结。如果特朗普发起广泛攻击——尤其是针对亚洲——预计波动性将飙升，美元将走强，风险资产将动荡。但在帷幕揭开之前，外汇市场仍然处于战术停滞状态。